Pourquoi BAM a maintenu son taux à 2,25 % en décembre.

Le conseil de Bank Al-Maghrib se réunit quatre fois par an pour décider du taux directeur — taux auquel l'institut prête aux banques marocaines à très court terme. Cette décision n'est pas anodine : elle conditionne mécaniquement le coût de l'argent dans toute l'économie, depuis le crédit immobilier des particuliers jusqu'aux marges des banques de détail. Le 18 décembre 2025, le conseil a tranché à l'unanimité pour le maintien du taux à 2,25 %, niveau atteint en juin après deux baisses consécutives de 25 points de base.

Cette décision, vue de l'extérieur, peut sembler attendue. En réalité, elle a été sérieusement débattue. Trois éléments ont structuré l'arbitrage du conseil : le profil d'inflation observé sur les six derniers mois, l'orientation de la croissance domestique, et l'environnement monétaire international. Voici ce que dit le communiqué officiel, ligne par ligne, et ce que ZADY en lit.

1.L'inflation n'est plus une menace de premier rang.

Le communiqué de décembre rappelle que l'inflation glissante annuelle s'établit à 1,7 % sur les trois derniers mois publiés par le HCP, contre 2,4 % au moment de la baisse de mars. La trajectoire est claire : l'inflation marocaine, après le pic de 2022-2023 lié aux importations énergétiques et alimentaires, est revenue dans la fourchette pré-pandémique. Le conseil note explicitement que « les pressions sous-jacentes restent contenues » et que « les anticipations d'inflation des agents économiques sont stables ».

Ce point est essentiel pour comprendre la logique BAM. Quand une banque centrale baisse ses taux dans un environnement où l'inflation est en train de se modérer, elle prend un risque mesuré mais réel : si l'inflation rebondit, elle se retrouve forcée de remonter ses taux dans l'urgence, ce qui crée une volatilité économique. À 2,25 %, BAM se donne une marge confortable pour observer les six prochains mois avant de bouger à nouveau — quitte à reprendre les baisses si l'inflation continue de se modérer, ou à pauser plus longtemps si elle stagne.

2.La croissance reste molle, mais pas suffisamment pour forcer la main.

Côté activité, le HCP a publié pour le troisième trimestre 2025 une croissance du PIB de +3,2 % en glissement annuel, légèrement supérieure aux attentes mais toujours en deçà de la moyenne pré-pandémique de la décennie 2010 (autour de 4 %). Le secteur agricole continue à peser lourd dans la dynamique trimestrielle, avec une variabilité forte selon les épisodes de pluviométrie. Hors agriculture, la croissance est plus stable — autour de 3,5 % — mais ne donne pas non plus de signaux d'accélération.

Ce diagnostic structurel — croissance correcte mais non emballante — n'oblige pas BAM à soutenir mécaniquement l'activité par une nouvelle baisse de taux. À l'inverse, ce diagnostic ne crée pas non plus de pression haussière sur les taux. Le conseil parle dans son communiqué d'une « croissance compatible avec le potentiel », formule polie pour dire que rien n'invite à agir d'urgence.

3.L'environnement monétaire international compte plus qu'on ne le dit.

Le communiqué BAM contient toujours une section sur le contexte international, généralement formulée en termes prudents. Celui de décembre 2025 mentionne explicitement « la détente progressive des conditions monétaires des principaux partenaires commerciaux », allusion claire aux baisses de taux engagées par la BCE depuis l'été 2024 et celles, plus tardives, de la Réserve fédérale américaine. Cette détente est favorable à BAM pour deux raisons. D'abord, elle réduit la pression sur le dirham marocain, dont la stabilité externe est un objectif implicite mais structurant de la politique monétaire. Ensuite, elle ouvre une marge de manœuvre pour reprendre éventuellement les baisses sans risque immédiat de fragilisation du panier dollar/euro qui sert de référence au dirham.

Mais cette détente n'est pas suffisamment marquée à fin 2025 pour pousser BAM à anticiper. Le conseil préfère continuer à observer. Le passage clé : « le conseil reste attentif à l'évolution des conditions financières internationales et est prêt à ajuster sa posture si nécessaire ». Formulation qui, traduite en langage clair, signifie : nous bougerons quand nous serons sûrs, et nous ne sommes pas encore sûrs.

4.Trajectoire 2024-2025 : deux baisses, puis pause.

Pour comprendre la décision de décembre, il faut remettre en perspective les douze mois précédents. En décembre 2024, BAM a opéré sa première baisse depuis le cycle de hausses 2022-2023, passant de 2,75 % à 2,50 %. Cette première baisse a été motivée par la confirmation que l'inflation revenait durablement sous les 3 %. En mars 2025, deuxième baisse, à 2,25 %, dans la continuité de la précédente, alors que l'inflation s'était encore stabilisée autour de 1,8 %.

Trois pauses consécutives — juin, septembre, décembre — installent désormais la pause comme la trajectoire dominante. C'est une rupture par rapport au cycle 2022-2023, marqué par une succession rapide de hausses. Et c'est aussi un signal envoyé aux opérateurs : tant que les conditions ne changent pas significativement, le taux reste à 2,25 %.

5.Ce que ça veut dire pour la suite.

La question que tout le monde se pose après une décision comme celle-ci est : quand BAM bougera-t-elle à nouveau, et dans quel sens ? La lecture ZADY de l'ensemble du communiqué, combinée à l'observation du marché obligataire secondaire des 8 dernières semaines, suggère trois scénarios crédibles à 6 mois.

Scénario 1 — Pause prolongée (probabilité élevée). Le taux reste à 2,25 % pendant deux à trois trimestres supplémentaires. C'est le scénario qui nécessite que l'inflation continue à osciller autour de 1,5-2 % et que l'environnement international ne crée pas de surprise. C'est aussi le scénario le plus en ligne avec ce que la courbe BDT secondaire price actuellement.

Scénario 2 — Baisse prudente à 2,00 % (probabilité moyenne). BAM reprend le cycle de baisses si l'inflation passe durablement sous 1,5 % ou si la croissance hors agriculture s'érode. Le timing le plus probable serait juin ou septembre 2026.

Scénario 3 — Remontée (probabilité basse). Reprise du cycle de hausses si l'inflation rebondit au-dessus de 2,5 %, ce qui semble peu probable dans le contexte actuel. Mais il faut le mentionner pour être complet.

Le marché des bons du Trésor secondaires, lui, semble pricer le scénario 1 avec une légère inclinaison vers le scénario 2. Le 2 ans BDT à 2,34 % est cohérent avec un taux directeur stable à 2,25 % sur la majeure partie de la durée de vie du titre. Le 5 ans à 2,47 % est cohérent avec une trajectoire moyenne légèrement inférieure à 2,25 % sur les cinq prochaines années — ce qui pricerait une baisse modeste vers 2,00 %.

La prochaine décision BAM est prévue pour le 19 mars 2026. Avant cela, deux publications HCP (CPI de janvier et février 2026) viendront alimenter le débat. Si l'inflation se maintient sous 1,8 %, le scénario 2 deviendra plus probable. Si elle remonte au-dessus de 2,2 %, BAM aura toutes les raisons de prolonger la pause.

Sources : Communiqué de la décision de politique monétaire de Bank Al-Maghrib du 18 décembre 2025 (texte officiel), historique des décisions BAM (2022-2025), publications mensuelles HCP sur l'inflation (IPC) et trimestrielles sur la croissance (PIB). Lecture et synthèse par ZADY.

Cet article n'est pas un conseil en investissement et ne constitue pas une recommandation personnalisée. Les anticipations de marché évoquées sont indicatives.